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房地産行業研究報告:長城證券-房地産行業:三個維度拆分房地産投資-190720

行業名稱: 房地産行業 股票代碼: 分享時間:2019-07-22 16:51:53
研報欄目: 行業分析 研報類型: (PDF) 研報作者: 陳智旭
研報出處: 長城證券 研報頁數: 16 頁 推薦評級: 推薦
研報大小: 1,541 KB 分享者: 26442638 我要報錯
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【研究報告内容摘要】

        核心觀點
        7  月  15  日,統計局發布了上半年房地産行業數據,  地産投資增速累計升10.9%,盡管近兩月持續回落但依然維持高位,整體表現超出市場預期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】本文将按三個維度拆分投資數據,從不同維度分析上半年拉動地産投資維持高位的主要驅動。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)
        按構成,房地産投資中建築工程投資占比一半以上,上半年主要由土地購置及建築工程投資拉動。房地産投資由四部分構成,分别為建築工程投資、安裝工程投資、設備工器具購置投資及其他費用投資,其他費用投資中主要是土地投資。從比重來看,地産投資中的大頭為建築工程投資,比重在一半以上。上半年地産投資維持高位主要是靠土地購置及建築工程投資跳升拉動,其他費用投資增速相比  2018  年有所收窄但依然維持高位,達到  20%以上,拉動地産投資  7.2  個百分點,建築工程投資增速  2018  年持續為負,而上半年維持在  9%左右,拉動地産投資  5.3  個百分點,此外安裝工程投資過去走勢基本與建築工程投資趨同,但  2019  年上半年出現明顯分化,同比降幅持續擴大至降  24.2%,拖累地産投資近  2  個百分點。
        兩個分化:建築工程投資與安裝工程投資的分化、土地購置費與土地成交價款的分化。(一)從曆史數據來看上半年建築工程投資額創近幾年新高,而安裝工程投資額創近幾年新低,這與開竣工分化走勢基本一緻,但是值得注意的是,開竣工由  2018  年開始出現分化,而建築工程投資與安裝工程投資在  2018  年走勢分化并不明顯,我們認為可能有三點原因,1)在高周轉快速回籠資金的模式下,2018  年盡管新開工增加,但在達到預售回籠資金後建造節奏明顯放緩,這與資金面趨緊的背景相符合,也與2018  年淨停工面積創新高相符合,2)在重點城市限價、三四線城市比重提升因素下,單位投資出現下降,比如毛坯房比例提高等,3)由于環保等因素建造節奏放緩。因此  2019  年上半年建築工程投資的跳升可能與房企加快了建造節奏有關,一方面上半年資金面有所好轉,另一方面依然有竣工交付的要求,随着建造節奏加快,新開工與竣工、建築工程投資與安裝工程投資之間的分化大概率将逐步收窄。(二)土地購置費與土地成交價款、土地購置面積表現自  2018  年開始出現背離,正如我們在之前報告中多次提到的,土地購置費與土地成交價款的主要區别為  1)土地成交價款為合同價,而土地購置費包含為獲取土地所支付的所有費用,2)土地購置費分期付款的按實際支付計,而土地成交款為一次性計,兩者的背離可能與其餘費用及分期支付有關。近幾月兩者差異逐步收窄。
        按業态,房地産投資中住宅投資占  70%左右,上半年主要由  90-144  平米産品投資拉動。按住宅、商業及辦公樓業态來看,房地産投資中住宅投資比重大約在  70%左右,占大多數,并且近幾年持續上升,其中主要面對首改需求的  90-144  平米住房投資近幾年明顯上升。上半年住宅投資拉動地産投資增速  11.1  個百分點,其中  90-144  平米住房投資拉動  10.7  個百分點,辦公樓投資在經曆  2018  年的低迷後上半年逐步趨穩,而商業投資依然處于下行通道中,上半年拖累地産投資  1.2  個百分點。
        按區域,房地産投資中東部地區比重超半,上半年主要由東西部區域拉動:按區域來看房地産投資中經濟相對發達的東部地區比重超過一半,中西部區域均在  20%左右,近幾年比重都基本保持平穩。2019  年上半年東部區域地産投資增速緩慢下降,但依然維持較高的水平達到  9.9%,拉動地産投資增速  5.4  個百分點,西部區域  2019  年初增速跳升,盡管近幾月升幅快速收窄但依然達到  15.5%,拉動地産投資增速  3.2  個百分點,中部區域投資增速相比  2018  年略有回升至  8.9%,而東北部由于體量較小波動較大。總體來看近幾年東部表現基本平穩,西部先降後升相對亮眼,而中部增速高位回落逐步趨穩。
        上調全年地産投資增速預測至  7%左右,維持闆塊推薦評級:上半年地産投資主要由以土地購置為主的其他費用投資及建築工程投資拉動,而正如上文分析,1)土地成交價款維持低位而土地購置費高增的背離主要由其餘購地費用和分期付款導緻,考慮到上半年土地市場表現低迷,兩者的背離可能将逐步收窄,此外融資收緊對房企拿地可能也将産生一定影響,2)随着房企加快建造節奏,開竣工的剪刀差大概率也将收窄,竣工逐漸回升,總體來看未來地産投資可能會有一定下行壓力,但另一方面,前兩年拿地及新開工的快速增長為施工投資提供了一定保障,也将成為地産投資的支撐力量。去年末我們預計  2019  年地産投資增速  4%左右,考慮到施工投資的支撐以及平穩發展、因城施策的政策主基調,我們将全年地産投資增速的預測上調為  7%左右,銷售維持全年銷面小幅下降、重點城市量升價穩三四線分化的判斷,建議圍繞兩條主線精選個股,推薦  1)低估值、布局重點城市的二線彈性标的陽光城,2)低估龍頭萬科、保利及招蛇。
        風險提示:調控及信貸政策超出預期、宏觀經濟表現不及預期、房産稅出台超出預期

【研究報告全文】

長城證券-房地産行業:三個維度拆分房地産投資-190720

投資評級:推薦(維持) 報告日期:2019年07月20日分析師:陳智旭S1070518060005 021-31829691 chenzhixu@cgws.com 行業表現數據來源:貝格數據相關報告 <<大灣區規劃出台,區域未來可期>> 2019-03-13 <<規模與杠杆>> 2019-01-07 三個維度拆分房地産投資 7月15日,統計局發布了上半年房地産行業數據,地産投資增速累計升10.9%,盡管近兩月持續回落但依然維持高位,整體表現超出市場預期。

本文将按三個維度拆分投資數據,從不同維度分析上半年拉動地産投資維持高位的主要驅動。

按構成,房地産投資中建築工程投資占比一半以上,上半年主要由土地購置及建築工程投資拉動。

房地産投資由四部分構成,分别為建築工程投資、安裝工程投資、設備工器具購置投資及其他費用投資,其他費用投資中主要是土地投資。

從比重來看,地産投資中的大頭為建築工程投資,比重在一半以上。

上半年地産投資維持高位主要是靠土地購置及建築工程投資跳升拉動,其他費用投資增速相比2018年有所收窄但依然維持高位,達到20%以上,拉動地産投資7.2個百分點,建築工程投資增速2018年持續為負,而上半年維持在9%左右,拉動地産投資5.3個百分點,此外安裝工程投資過去走勢基本與建築工程投資趨同,但2019年上半年出現明顯分化,同比降幅持續擴大至降24.2%,拖累地産投資近2個百分點。

兩個分化:建築工程投資與安裝工程投資的分化、土地購置費與土地成交價款的分化。

(一)從曆史數據來看上半年建築工程投資額創近幾年新高,而安裝工程投資額創近幾年新低,這與開竣工分化走勢基本一緻,但是值得注意的是,開竣工由2018年開始出現分化,而建築工程投資與安裝工程投資在2018年走勢分化并不明顯,我們認為可能有三點原因,1)在高周轉快速回籠資金的模式下,2018年盡管新開工增加,但在達到預售回籠資金後建造節奏明顯放緩,這與資金面趨緊的背景相符合,也與2018年淨停工面積創新高相符合,2)在重點城市限價、三四線城市比重提升因素下,單位投資出現下降,比如毛坯房比例提高等,3)由于環保等因素建造節奏放緩。

因此2019年上半年建築工程投資的跳升可能與房企加快了建造節奏有關,一方面上半年資金面有所好轉,另一方面依然有竣工交付的要求,随着建造節奏加快,新開工與竣工、建築工程投資與安裝工程投資之間的分化大概率将逐步收窄。

(二)土地購置費與土地成交價款、土地購置面積表現自2018年開始出現背離,正如我們在之前報告中多次提到的,土地購置費與土地成交價款的主要區别為1)土地成交價款為合同價,而土地購置費包含為獲取土地所支付的所有費用,2)土地購置費分期付款的按實際支付計,而土地成交款為一次性計,兩者的背離可能與其餘費用及分期支付有關。

近幾月兩者差異逐步收窄。

按業态,房地産投資中住宅投資占70%左右,上半年主要由90-144平米産品投資拉動。

按住宅、商業及辦公樓業态來看,房地産投資中住宅投資比重大約在70%左右,占大多數,并且近幾年持續上升,其中主要面對首改需求的90-144平米住房投資近幾年明顯上升。

上半年住宅投資拉動地産投資增速11.1個百分點,其中90-144平米住房投資拉動10.7個百分點,-10% 0% 10% 20% 30% 40%房地産滬深300核心觀點分析師證券研究報告行業專題報告行業報告房地産行業21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券2辦公樓投資在經曆2018年的低迷後上半年逐步趨穩,而商業投資依然處于下行通道中,上半年拖累地産投資1.2個百分點。

按區域,房地産投資中東部地區比重超半,上半年主要由東西部區域拉動:按區域來看房地産投資中經濟相對發達的東部地區比重超過一半,中西部區域均在20%左右,近幾年比重都基本保持平穩。

2019年上半年東部區域地産投資增速緩慢下降,但依然維持較高的水平達到9.9%,拉動地産投資增速5.4個百分點,西部區域2019年初增速跳升,盡管近幾月升幅快速收窄但依然達到15.5%,拉動地産投資增速3.2個百分點,中部區域投資增速相比2018年略有回升至8.9%,而東北部由于體量較小波動較大。

總體來看近幾年東部表現基本平穩,西部先降後升相對亮眼,而中部增速高位回落逐步趨穩。

上調全年地産投資增速預測至7%左右,維持闆塊推薦評級:上半年地産投資主要由以土地購置為主的其他費用投資及建築工程投資拉動,而正如上文分析,1)土地成交價款維持低位而土地購置費高增的背離主要由其餘購地費用和分期付款導緻,考慮到上半年土地市場表現低迷,兩者的背離可能将逐步收窄,此外融資收緊對房企拿地可能也将産生一定影響,2)随着房企加快建造節奏,開竣工的剪刀差大概率也将收窄,竣工逐漸回升,總體來看未來地産投資可能會有一定下行壓力,但另一方面,前兩年拿地及新開工的快速增長為施工投資提供了一定保障,也将成為地産投資的支撐力量。

去年末我們預計2019年地産投資增速4%左右,考慮到施工投資的支撐以及平穩發展、因城施策的政策主基調,我們将全年地産投資增速的預測上調為7%左右,銷售維持全年銷面小幅下降、重點城市量升價穩三四線分化的判斷,建議圍繞兩條主線精選個股,推薦1)低估值、布局重點城市的二線彈性标的陽光城,2)低估龍頭萬科、保利及招蛇。

風險提示:調控及信貸政策超出預期、宏觀經濟表現不及預期、房産稅出台超出預期21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券3目錄1.上半年地産投資先高後低,總體維持高位.......................................................................5 2.房地産投資由四部分構成...................................................................................................6 2.1上半年地産投資維持高位主要是由土地購置及建築工程投資拉動......................6 2.2建築工程投資及安裝工程投資的分化......................................................................7 2.3土地購置費與成交價款表現的背離..........................................................................9 3.房地産投資按業态拆分.....................................................................................................11 3.1房地産投資中住宅投資占70%左右........................................................................11 3.2上半年地産投資主要受益90-144平米住房投資拉動...........................................11 4.房地産投資按區域拆分.....................................................................................................13 4.1東部地區比重超半,上半年東部表現基本平穩,西部相對亮眼........................13 5.總結與投資建議.................................................................................................................14 5.1土地購置與建築工程拉動、90-144平米住房拉動、東西部區域拉動................14 5.2投資建議....................................................................................................................15 21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券4圖表目錄圖1:房地産投資累計同比.......................................................................................................5 圖2:單月房地産投資額及同比...............................................................................................5 圖3:房地産投資構成...............................................................................................................6 圖4:房地産投資各構成累計占比...........................................................................................7 圖5:房地産投資各構成累計同比...........................................................................................7 圖6:房屋新開工、竣工及施工面積累計同比.......................................................................7 圖7:單月房屋新開工面積及同比...........................................................................................7 圖8:單月房屋竣工面積及同比...............................................................................................7 圖9:建築工程投資額/億元.....................................................................................................8 圖10:安裝工程投資額/億元...................................................................................................8 圖11:建築工程投資與安裝工程投資累計同比.....................................................................8 圖12:房屋新開工、竣工及施工面積累計同比.....................................................................8 圖13:曆年淨複工面積/萬方...................................................................................................8 圖14:土地購置面積及成交價款累計同比.............................................................................9 圖15:單月土地購置面積及同比.............................................................................................9 圖16:百城住宅用地成交建面累計同比.................................................................................9 圖17:百城住宅用地成交溢價率.............................................................................................9 圖18:土地購置費在其他費用中累計占比...........................................................................10 圖19:土地購置面積、購置費及成交價款累計同比...........................................................10 圖20:房地産投資按業态累計占比.......................................................................................11 圖21:住宅投資按類型累計占比...........................................................................................11 圖22:房地産投資按業态累計同比.......................................................................................11 圖23:住宅投資按類型累計同比...........................................................................................11 圖24:商業投資額/億元.........................................................................................................12 圖25:辦公樓投資額/億元.....................................................................................................12 圖26:房地産投資按區域累計占比.......................................................................................13 圖27:房地産投資按區域累計同比.......................................................................................13 圖28:房地産投資增速各構成拉動情況...............................................................................14 圖29:房地産投資增速各業态拉動情況...............................................................................14 圖30:房地産投資增速各區域拉動情況...............................................................................14 21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券57月15日,統計局發布了上半年房地産行業數據,地産投資增速累計升10.9%,盡管近兩月持續回落但依然維持高位,整體表現超出市場預期。

本文将按三個維度拆分投資數據,從不同維度分析上半年拉動地産投資維持高位的主要驅動。

1.上半年地産投資先高後低,總體維持高位上半年地産投資先高後低,總體維持高位:2019年上半年房地産投資增速先高後低,由前2月的11.6%上升至前4月的11.9%,随後連續收窄兩個月至10.9%。

單月來看,走勢基本與累計增速一緻,僅6月投資增速小幅回升,可能與去年同期基數較低有關。

盡管近兩月有所回落,上半年地産投資增速總體維持高位,遠超市場預期。

圖1:房地産投資累計同比 圖2:單月房地産投資額及同比資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所11.6 11.811.9 11.2 10.9 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 11.00 12.00 13.00 20 17 - 02 20 17 - 04 20 17 - 06 20 17 - 08 20 17 - 10 20 17 - 12 20 18 - 02 20 18 - 04 20 18 - 06 20 18 - 08 20 18 - 10 20 18 - 12 20 19 - 02 20 19 - 04 20 19 - 06地産投資累計同比/% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20 15 - 02 20 15 - 05 20 15 - 08 20 15 - 11 20 16 - 02 20 16 - 05 20 16 - 08 20 16 - 11 20 17 - 02 20 17 - 05 20 17 - 08 20 17 - 11 20 18 - 02 20 18 - 05 20 18 - 08 20 18 - 11 20 19 - 02 20 19 - 05月地産投資額/億元月同比/%(右)21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券62.房地産投資由四部分構成2.1上半年地産投資維持高位主要是由土地購置及建築工程投資拉動房地産投資由四部分構成,分别為建築工程投資、安裝工程投資、設備工器具購置投資及其他費用投資:從定義來看,建築工程主要是指興工動料的建造工程,安裝工程指設備裝置的安裝工程,包括門窗、給排水、電氣等,通俗地說建築工程為蓋樓,安裝工程為安裝,此外其他費用投資中主要是土地投資。

從比重來看,地産投資中的大頭為建築工程投資,比重在一半以上,近兩年逐步下降,其次為其他費用,比重在20%-40%之間,與建築工程投資不同,其他費用比重近兩年不斷提升,安裝工程投資及設備工器具購置投資比重相對較小,不到10%。

上半年地産投資維持高位主要是由土地購置及建築工程投資拉動:上半年地産投資維持高位主要是靠土地購置及建築工程投資跳升拉動,其他費用投資增速相比2018年有所收窄但依然維持高位,達到20%以上,拉動地産投資7.2個百分點,建築工程投資增速2018年持續為負,而上半年維持在9%左右,拉動地産投資5.3個百分點,此外安裝工程投資過去走勢基本與建築工程投資趨同,但2019年上半年出現明顯分化,同比降幅持續擴大至降24.2%,拖累地産投資近2個百分點。

圖3:房地産投資構成資料來源:國家統計局、長城證券研究所建築工程投資安裝工程投資設備工器具購置投資其他費用投資房地産投資房屋、建築物的建造工程,必須興工動料按實際進度填報設備、裝置的安裝工程按實際進度填報按相關會計科目及有關憑證填報以土地購置費為主按相關會計科目及有關憑證填報21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券7圖4:房地産投資各構成累計占比 圖5:房地産投資各構成累計同比資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所2.2建築工程投資及安裝工程投資的分化上半年開竣工剪刀差持續,施工升幅擴大:上半年新開工及竣工面積同比分别為10.1%/-12.7%,新開工及竣工走勢同樣先高後低,5、6月累計增速連續回落2個月,此外上半年開竣工延續2018年分化的表現。

受新開工上升及竣工下降的影響,2018年開始施工面積同比升幅不斷擴大,2019年上半年同比升8.8%,連續3個月持平。

圖6:房屋新開工、竣工及施工面積累計同比 圖7:單月房屋新開工面積及同比圖8:單月房屋竣工面積及同比 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所0% 20% 40% 60%建築工程:累計占比/%安裝工程:累計占比/%設備工器具購置:累計占比/%其他費用:累計占比/% -30.00 -10.00 10.00 30.00 50.00 20 17 - 02 20 17 - 04 20 17 - 06 20 17 - 08 20 17 - 10 20 17 - 12 20 18 - 02 20 18 - 04 20 18 - 06 20 18 - 08 20 18 - 10 20 18 - 12 20 19 - 02 20 19 - 04 20 19 - 06建築工程:累計同比/%安裝工程:累計同比/%設備工器具購置:累計同比/%其他費用:累計同比/% -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00房屋竣工面積累計同比/%房屋新開工累計同比/%施工面積累計同比/% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 20 15 - 02 20 15 - 05 20 15 - 08 20 15 - 11 20 16 - 02 20 16 - 05 20 16 - 08 20 16 - 11 20 17 - 02 20 17 - 05 20 17 - 08 20 17 - 11 20 18 - 02 20 18 - 05 20 18 - 08 20 18 - 11 20 19 - 02 20 19 - 05月房屋新開工/萬平米月同比/%(右)-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 20 15 - 02 20 15 - 05 20 15 - 08 20 15 - 11 20 16 - 02 20 16 - 05 20 16 - 08 20 16 - 11 20 17 - 02 20 17 - 05 20 17 - 08 20 17 - 11 20 18 - 02 20 18 - 05 20 18 - 08 20 18 - 11 20 19 - 02 20 19 - 05月房屋竣工/萬平米月同比(右)21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券8上半年建築工程投資的跳升可能與房企加快了建造節奏有關:上文提到,2019年上半年建築工程投資增速跳升,而安裝工程投資增速與之明顯分化,從曆史數據來看上半年建築工程投資額創近幾年新高,而安裝工程投資額創近幾年新低,簡單地說,上半年蓋樓增加而安裝下降,這與開竣工分化走勢基本一緻,但是值得注意的是,開竣工由2018年開始出現分化,而建築工程投資與安裝工程投資在2018年走勢分化并不明顯,我們認為可能有三點原因,1)在高周轉快速回籠資金的模式下,2018年盡管新開工增加,但在達到預售回籠資金後建造節奏明顯放緩,這與資金面趨緊的背景相符合,也與2018年淨停工面積創新高相符合,2)在重點城市限價、三四線城市比重提升因素下,單位投資出現下降,比如毛坯房比例提高等,3)由于環保等因素建造節奏放緩。

因此2019年上半年建築工程投資的跳升可能與房企加快了建造節奏有關,一方面上半年資金面有所好轉,另一方面依然有竣工交付的要求,随着建造節奏加快,新開工與竣工、建築工程投資與安裝工程投資之間的分化大概率将逐步收窄。

圖9:建築工程投資額/億元 圖10:安裝工程投資額/億元圖11:建築工程投資與安裝工程投資累計同比 圖12:房屋新開工、竣工及施工面積累計同比圖13:曆年淨複工面積/萬方 28,53929,15330,873 32,90331,38834,341 63,11563,173 66,79368,89167,319 - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 201420152016201720182019上半年全年3,3113,538 4,3024,6674,268 3,237 7,446 8,022 9,5099,687 8,673 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 201420152016201720182019上半年全年-30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00建築工程:累計同比/%安裝工程:累計同比/% -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00房屋竣工面積累計同比/%房屋新開工累計同比/%施工面積累計同比/% -120,000 -100,000 -80,000 -60,000 -40,000 -20,000 - 201420152016201720182019上半年全年21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券9資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所2.3土地購置費與成交價款表現的背離上半年土地市場表現低迷,分化明顯:上文提到,其他費用投資主要是土地投資,占比超過70%,2017年至今比重不斷提升,上半年土地購置費占其他費用投資比重達到87%。

從拿地來看,上半年土地市場總體表現低迷,前6月土地購置面積及成交價款同比分别降27.5%/27.6%,相比前5月表現大幅改善但依然維持低位。

從重點百城數據來看,上半年拿地面積總體維持平穩,一二線成交住宅建面同比分别升35.8%/16.1%,而三線同比降14.7%,分化明顯。

3、4月重點城市地王頻出,土地市場表現火熱,但統計局土地購置同比出現大幅下降,可見在能級較低城市房企拿地依然較為謹慎。

圖14:土地購置面積及成交價款累計同比 圖15:單月土地購置面積及同比圖16:百城住宅用地成交建面累計同比 圖17:百城住宅用地成交溢價率資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所(50)(40)(30)(20)(10)0 10 20 30 40 50 60 20 14 - 02 20 14 - 05 20 14 - 08 20 14 - 11 20 15 - 02 20 15 - 05 20 15 - 08 20 15 - 11 20 16 - 02 20 16 - 05 20 16 - 08 20 16 - 11 20 17 - 02 20 17 - 05 20 17 - 08 20 17 - 11 20 18 - 02 20 18 - 05 20 18 - 08 20 18 - 11 20 19 - 02 20 19 - 05購置土地面積土地成交價款-50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 20 15 - 02 20 15 - 05 20 15 - 08 20 15 - 11 20 16 - 02 20 16 - 05 20 16 - 08 20 16 - 11 20 17 - 02 20 17 - 05 20 17 - 08 20 17 - 11 20 18 - 02 20 18 - 05 20 18 - 08 20 18 - 11 20 19 - 02 20 19 - 05月土地購置面積/萬平米月同比/%(右)-50.0% 0.0% 50.0% 100.0% 150.0% 200.0% 20 17 - 01 20 17 - 03 20 17 - 05 20 17 - 07 20 17 - 09 20 17 - 11 20 18 - 01 20 18 - 03 20 18 - 05 20 18 - 07 20 18 - 09 20 18 - 11 20 19 - 01 20 19 - 03 20 19 - 05100城成交住宅建面累計同比一線成交住宅建面累計同比二線成交住宅建面累計同比三線成交住宅建面累計同比0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 20 17 - 01 20 17 - 03 20 17 - 05 20 17 - 07 20 17 - 09 20 17 - 11 20 18 - 01 20 18 - 03 20 18 - 05 20 18 - 07 20 18 - 09 20 18 - 11 20 19 - 01 20 19 - 03 20 19 - 05100城住宅土地溢價率/%一線城市住宅土地溢價率/%二線城市住宅土地溢價率/%三線城市住宅土地溢價率/% 21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券10土地購置費與成交價款表現的背離:值得注意的是,土地購置費與土地成交價款、土地購置面積表現自2018年開始出現背離,正如我們在之前報告中多次提到的,土地購置費與土地成交價款的主要區别為1)土地成交價款為合同價,而土地購置費包含為獲取土地所支付的所有費用,2)土地購置費分期付款的按實際支付計,而土地成交款為一次性計,兩者的背離可能與其餘費用及分期支付有關。

近幾月兩者差異逐步收窄。

圖18:土地購置費在其他費用中累計占比 圖19:土地購置面積、購置費及成交價款累計同比資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所70% 75% 80% 85% 90%土地購置費/其他費用-40.00 10.00 60.00 20 17 - 02 20 17 - 04 20 17 - 06 20 17 - 08 20 17 - 10 20 17 - 12 20 18 - 02 20 18 - 04 20 18 - 06 20 18 - 08 20 18 - 10 20 18 - 12 20 19 - 02 20 19 - 04 20 19 - 06土地購置面積累計同比/%土地成交價款累計同比/%土地購置費累計同比/% 21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券113.房地産投資按業态拆分3.1房地産投資中住宅投資占70%左右房地産投資中住宅投資占70%左右,近幾年90-144平米産品投資比重不斷上升:按住宅、商業及辦公樓業态來看,房地産投資中住宅投資比重大約在70%左右,占大多數,并且近幾年持續上升,而商業及辦公樓近幾年降至10%及5%左右,此外有一些其他業态的投資。

具體來看住宅投資,主要面對首改需求的90-144平米住房投資近幾年明顯上升,2019年上半年升至57%的曆史高位,相較2017年上升了近15pct,而剛需産品90平米以下住房投資比重由2017年的30%不斷下降至21%,基本與144平米比重相當。

圖20:房地産投資按業态累計占比 圖21:住宅投資按類型累計占比資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所3.2上半年地産投資主要受益90-144平米住房投資拉動上半年住宅投資主要受益90-144平米住房投資拉動:占比最高的住宅投資增速基本與房地産投資增速表現一緻,近幾年均有上升,此外辦公樓投資在經曆2018年的低迷後上半年逐步趨穩,而商業投資依然處于下行通道中。

而上半年住宅投資主要受益90-144平米住房投資的拉動,上半年投資增速繼續擴大,而90平米以下投資增速小降,144平米以上升幅快速回落,别墅等增速由正轉負快速下滑。

圖22:房地産投資按業态累計同比 圖23:住宅投資按類型累計同比0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 20 17 - 02 20 17 - 04 20 17 - 06 20 17 - 08 20 17 - 10 20 17 - 12 20 18 - 02 20 18 - 04 20 18 - 06 20 18 - 08 20 18 - 10 20 18 - 12 20 19 - 02 20 19 - 04 20 19 - 06住宅投資占比商業投資占比辦公樓投資占比其他占比0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%90平米以下90-144平米144平米以上别墅、高檔公寓(15.0)(10.0)(5.0)0.0 5.0 10.0 15.0 20.0地産投資累計同比:住宅/%地産投資累計同比:辦公樓/%地産投資累計同比:商業/% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 20 17 - 02 20 17 - 04 20 17 - 06 20 17 - 08 20 17 - 10 20 17 - 12 20 18 - 02 20 18 - 04 20 18 - 06 20 18 - 08 20 18 - 10 20 18 - 12 20 19 - 02 20 19 - 04 20 19 - 0690平米以下90-144平米144平米以上别墅、高檔公寓21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券12圖24:商業投資額/億元 圖25:辦公樓投資額/億元資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所6,1726,705 7,2297,5896,8546,183 14,34614,607 15,83815,640 14,177 - 5,000 10,000 15,000 20,000 201420152016201720182019上半年全年2,394 2,7393,016 3,1592,8342,815 5,641 6,2106,533 6,761 5,996 - 2,000 4,000 6,000 8,000 201420152016201720182019上半年全年21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券134.房地産投資按區域拆分4.1東部地區比重超半,上半年東部表現基本平穩,西部相對亮眼房地産投資中東部地區比重超半,上半年東部表現基本平穩,西部相對亮眼:按區域來看房地産投資中經濟相對發達的東部地區比重超過一半,中西部區域均在20%左右,近幾年比重都基本保持平穩。

2019年上半年東部區域地産投資增速緩慢下降,但依然維持較高的水平達到9.9%,中部區域投資增速相比2018年略有回升至8.9%,而西部區域2019年初增速跳升,但近幾月升幅快速收窄,前6月投資增速達到15.5%,東北部由于體量較小波動較大。

總體來看近幾年東部表現基本平穩,西部先降後升相對亮眼,而中部增速高位回落逐步趨穩。

圖26:房地産投資按區域累計占比 圖27:房地産投資按區域累計同比*東部地區包括北京、天津、河北、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東、海南10個省(市);中部地區包括山西、安徽、江西、河南、湖北、湖南6個省;西部地區包括内蒙古、廣西、重慶、四川、貴州、資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所54% 0% 20% 40% 60%東部累計占比中部累計占比西部累計占比東北部累計占比8.7% 9.9% 16.8% 8.9%7.7% 15.5% -13.7% 12.7% -18.0% -8.0% 2.0% 12.0% 22.0%累計投資額同比-東部累計投資額同比-中部累計投資額同比-西部累計投資額同比-東北21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券145.總結與投資建議5.1土地購置與建築工程拉動、90-144平米住房拉動、東西部區域拉動上半年房地産投資增速按構成主要由土地購置與建築工程拉動、按業态主要由90-144平米住房拉動、按區域主要由東西部區域拉動:如上文分析,上半年房地産投資增速10.9%按構成主要由以土地購置為主的其他費用投資及建築工程投資拉動,兩者分别貢獻7.2pct及5.3pct,2018年地産投資增速基本完成由其他費用投資貢獻,按業态主要由90-144平米住房投資拉動,貢獻10.7pct,按區域主要由東部及西部投資拉動,分别貢獻5.4pct及3.2pct。

圖28:房地産投資增速各構成拉動情況 圖29:房地産投資增速各業态拉動情況圖30:房地産投資增速各區域拉動情況 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所 資料來源:wind、國家統計局、長城證券研究所5.3% -1.9% 0.3% 7.2% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20 17 - 02 20 17 - 04 20 17 - 06 20 17 - 08 20 17 - 10 20 17 - 12 20 18 - 02 20 18 - 04 20 18 - 06 20 18 - 08 20 18 - 10 20 18 - 12 20 19 - 02 20 19 - 04 20 19 - 06建築工程投資安裝工程投資設備工器具投資其他費用投資10.7% 1.5% -4.0% 0.0% 4.0% 8.0% 12.0% 20 17 - 02 20 17 - 04 20 17 - 06 20 17 - 08 20 17 - 10 20 17 - 12 20 18 - 02 20 18 - 04 20 18 - 06 20 18 - 08 20 18 - 10 20 18 - 12 20 19 - 02 20 19 - 04 20 19 - 0690平米以下90-144平米144平米以上别墅、高檔公寓商業辦公樓5.4% 1.9% 3.2% 0.5% 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 20 18 - 04 20 18 - 05 20 18 - 06 20 18 - 07 20 18 - 08 20 18 - 09 20 18 - 10 20 18 - 11 20 18 - 12 20 19 - 01 20 19 - 02 20 19 - 03 20 19 - 04 20 19 - 05 20 19 - 06東部中部西部東北部21670434/36139/2019072213:30行業專題報告長城證券155.2投資建議上調全年地産投資增速預測至7%左右,維持闆塊推薦評級:上半年地産投資主要由以土地購置為主的其他費用投資及建築工程投資拉動,而正如上文分析,1)土地成交價款維持低位而土地購置費高增的背離主要由其餘購地費用和分期付款導緻,考慮到上半年土地市場表現低迷,兩者的背離可能将逐步收窄,此外融資收緊對房企拿地可能也将産生一定影響,2)随着房企加快建造節奏,開竣工的剪刀差大概率也将收窄,竣工逐漸回升,總體來看未來地産投資可能會有一定下行壓力,但另一方面,前兩年拿地及新開工的快速增長為施工投資提供了一定保障,也将成為地産投資的支撐力量。

去年末我們預計2019年地産投資增速4%左右,考慮到施工投資的支撐以及平穩發展、因城施策的政策主基調,我們将全年地産投資增速的預測上調為7%左右,銷售維持全年銷面小幅下降、重點城市量升價穩三四線分化的判斷,建議圍繞兩條主線精選個股,推薦1)低估值、布局重點城市的二線彈性标的陽光城,2)低估龍頭萬科、保利及招蛇。

21670434/36139/2019072213:30行業專題報告研究員承諾本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力,在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則,獨立、客觀地出具本報告。

本報告反映了本人的研究觀點,不曾因,不因,也将不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。

特别聲明《證券期貨投資者适當性管理辦法》、《證券經營機構投資者适當性管理實施指引(試行)》已于2017年7月1日起正式實施。

因本研究報告涉及股票相關内容,僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。

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